Netflix: la société la plus absurdement évaluée de l'histoire?

Netflix (NFLX) est un excellent service, mais est-ce un bon stock?

J'ai déjà parlé de Netflix sur le blog, en disant que je m'y attendais très peu. Je dois reconnaître mon erreur - elle a explosé depuis que j'ai publié cet article.

Je suis prêt à admettre la défaite sur celui-ci, mais je pense toujours que c'est temporaire.

Un aperçu de Netflix

L'une de mes plus grandes plaintes avec Netflix est qu'il s'agit d'un fournisseur de produits de base. Il achète le contenu des créateurs et le vend à l'utilisateur final pour un forfait mensuel.

Après quelques échanges avec la SEC, elle en dévoile maintenant plus sur le montant qu'elle paie pour le contenu (500 millions de dollars par trimestre) ainsi que sur la manière dont elle calcule ses numéros d'abonnés. Les dépôts récents font état de 2,37 milliards de dollars de dettes de contenu en continu, dues l'année prochaine. Nous pouvons comprendre que, sur un taux d'exécution, il dépensera de 500 à 600 millions de dollars chaque trimestre pour continuer à diffuser.

L'activité de streaming repose sur une économie simple. La somme de tous les paiements d'abonnement doit être supérieure au coût du contenu plus toutes les dépenses de vente, générales et d'administration, ainsi que le coût de la mise au point de la technologie capable de gérer toute cette bande passante.

Si vous regardez les chiffres, vous constaterez rapidement que Netflix n'est pas rentable par l'évaluation la plus juste de la rentabilité - des flux de trésorerie disponibles.

Netflix se livre à des tromperies comptables au niveau du compte de résultat, ce qui, je crois, rend les chiffres beaucoup plus intéressants qu'ils ne le sont en réalité.

Originaux Netflix

Les originaux Netflix aiment Maison des cartes sont un atout précieux une fois terminé. Un nouveau spectacle nécessite un investissement ponctuel qui devrait rapporter des dividendes pour les années et les années à venir.

Ainsi, Netflix amortit son investissement dans de nouvelles émissions au cours de nombreuses années, de sorte qu'il y a un écart entre ses dépenses d'acquisition par des tiers et la dépréciation au cours d'un trimestre. Cette différence est attribuée à l'amortissement plus lent de son contenu original.

Ceci est assez standard dans le secteur du contenu. DreamWorks, par exemple, amortit les nouveaux films à 50%, 75% et 90% de leurs coûts de production dans la première, deux et trois années après la sortie, respectivement. Si DreamWorks évalue un film à 300 millions de dollars au moment de sa publication, il aura moins de 30 millions de dollars sur son bilan d'ici la troisième année.

Avant-première, un film vaut une fortune. Trois ans plus tard, il n'y a pas beaucoup d'argent résiduel. Il est naturel de dévaluer l'actif avec le temps.

Cependant, DreamWorks possède ses films, ce qui lui permet de les exploiter pour des flux de trésorerie à long terme en les licenciant via différents canaux de distribution, y compris Netflix.

Netflix ne possède pas ses propres spectacles. Maison des cartes simplement fait ses débuts sur Internet TV. Le studio indépendant possède tous les droits, et tout l'argent qui provient de sources non-Netflix.

Le spectacle est déjà disponible ailleurs. ITunes d'Apple a des épisodes à 1,99 $ par pop; Amazon vous vendra le DVD de la première saison, ou des épisodes de streaming individuels en ligne. Les membres Amazon Prime peuvent regarder des épisodes gratuitement.

On devrait donc se demander pourquoi Netflix attribue une valeur à long terme à un actif qui ne lui appartient pas? Will vieux Maison des cartes épisodes apportent vraiment de nouveaux spectateurs au service année après année? J'ai du mal à le croire, d'autant plus que le spectacle vieillit et qu'il devient disponible sur d'autres plateformes et dans les médias physiques.

De plus, il est difficile d'attribuer de la valeur à un actif que vous ne contrôlez pas lorsqu'il est fourni avec un portefeuille d'autres diffusions en continu. Les nouveaux utilisateurs se sont-ils inscrits simplement à cause de Maison des cartesou signent-ils à cause de Maison des cartes et ses milliers d'autres films et émissions de télévision? Il n'y a aucun moyen de savoir.

Combien de temps Netflix peut-il continuer?

L'argent doit venir de quelque part. Les chiffres de flux de trésorerie disponibles conformes aux PCGR sont négatifs. Où Netflix trouve-t-il l'argent pour rester solvable, sans parler d'investir dans de nouveaux contenus?

La réponse est de la dette et des investisseurs en actions. La société a émis une dette indésirable plus tôt cette année à 5,35%, des émissions qui rapportent encore plus de 300 points de base de plus que les bons du Trésor américains comparables. Il a également dilué les investisseurs à des milliards de nouvelles émissions d'actions.

Sans aucun chemin vers la rentabilité et aucune réduction de ses coûts d'acquisition de contenu, je crains que ce sera un client continu de Wall Street, vendant des actions et de la dette pour financer ses dépenses agressives. Cela peut inciter les analystes vendeurs à faire des éloges pour attirer un client bancaire, mais cela ne fait rien pour les actionnaires.

Même si nous estimons que les comptes de résultat de Netflix sont comptabilisés, toute société qui se négocie à plus de 100 fois les prévisions de bénéfices futurs devrait être la cible d'un examen minutieux, surtout lorsque le chiffre d'affaires ne progresse que de 20% par an.

Quant à savoir quand la fête se termine, c'est la meilleure estimation. Le chemin ultime vers la rentabilité de Netflix est incroyablement risqué. Il pourrait continuer à dépenser fortement pour des spectacles non testés comme Maison des cartes, espérant attirer de nouveaux membres prêts à payer près de 100 $ par année pour avoir accès à un seul spectacle. Il pourrait augmenter les prix et risquer une révolte comme en 2011. Ou il pourrait commencer à réduire son budget pour les contenus tiers, ce qui risque également de provoquer un exode des clients.

Je ne vois tout simplement pas comment ces risques sont pris en compte dans une société qui se négocie à 100 fois des bénéfices anticipés très bien gérés. À 100 fois le revenu avant optimiste, je pense que les risques dépassent largement les récompenses.

C'est une entreprise que j'aimerais bien vendre, mais avec des LEAPS dans l'argent à 25% de la valeur de l'équité, vous auriez besoin d'une baisse de 25% en 18 mois juste pour récupérer votre argent. De toute évidence, les investisseurs d'options sont tout aussi préoccupés par l'évaluation.

Que pensez-vous de la valorisation de Netflix et de ses chances de succès à long terme?