La courbe de rendement clignote en vert

La courbe des taux est souvent citée comme l'un des meilleurs indicateurs avancés du marché et à juste titre. La courbe des rendements a été l'un des indicateurs économiques les plus fiables. Une courbe de rendement inversée, qui se produit lorsque les rendements obligataires à long terme sont inférieurs aux rendements obligataires à court terme, a suivi chacune des cinq dernières récessions.

En temps normal, la courbe des rendements est en pente ascendante, les rendements obligataires à plus long terme dépassant ceux des rendements obligataires à court terme. Plus la différence entre les rendements à long terme et à court terme est grande, plus la courbe des taux est «raide». Inversement, lorsque le différentiel de rendement est étroit, la courbe de rendement est dite «plate». À l'aube de 2010, la courbe des taux se trouve à un niveau record, tel que mesuré en comparant la différence entre les rendements des bons du Trésor à 2 et à 10 ans [graphique 1].

Étant donné que la courbe des taux est un indicateur avancé, sa forme actuelle reflète les attentes du marché obligataire pour l'avenir. Une courbe de rendement abrupte reflète les anticipations de croissance économique future. Notez que les deux dernières fois que la courbe des taux était à un niveau très élevé, le PIB réel dépassait 4% [graphique 2]. À ce moment-là, la courbe des rendements a été très forte tout au long de 2009 et le PIB du quatrième trimestre est en voie d'expansion de 4% ou plus.

Parallèlement aux prévisions de croissance économique positives, une courbe de rendement abrupte reflète également une inflation future plus élevée et le fait que des rendements plus élevés sont nécessaires pour inciter un investisseur à acheter des obligations à plus long terme. Le marché obligataire est à l'aise avec une certaine inflation qui est (par opposition à la déflation) souhaitable pour l'économie. La mesure dans laquelle le marché est à l'aise avec les anticipations d'inflation influencera la pente de la courbe des taux. Cependant, la courbe des taux est influencée à la fois par la Fed et par l'inflation. En soi, la courbe des taux n'a pas été un bon prédicteur de l'inflation future. La courbe raide des taux reflète simplement une poursuite de l'inflation positive qui accompagne la croissance économique.

Tout est dans la pente

La pente de la courbe des taux est principalement influencée par deux facteurs: la Réserve fédérale (la Fed) et l'inflation. La Fed influence les taux à court terme en utilisant le taux des fonds fédéraux, tandis que les anticipations inflationnistes des intervenants de marché dictent les rendements à long terme à 10 et 30 ans. Le segment intermédiaire de 5 à 10 ans de la courbe de rendement agit souvent comme un point d'appui.

Le taux des Fed Funds ajusté en fonction de l'inflation, ou réel, combine la politique monétaire de la Fed et le niveau de l'inflation. Plus la politique de la Fed est perçue comme stimulante pour l'économie par le marché obligataire, plus la courbe est raide, et vice versa. Le taux extrêmement bas des Fed Funds de 0% à 0,25% est intuitivement stimulant mais le taux des Fed Funds ajusté à l'inflation, ou réel, (qui soustrait l'Indice des prix à la consommation (CPI) du taux des Fed funds) est le meilleur indicateur / La politique de la Fed restrictive est. Le taux réel des fonds fédéraux est fortement corrélé avec la forme de la courbe des taux. Le taux réel des fonds fédéraux indique également une pente record de la courbe.

Les émissions de bons du Trésor et les commentaires bénins des fonctionnaires de la Fed ont également influencé la courbe des taux récemment. Le Trésor a récemment exprimé son souhait de faire passer la durée moyenne de l'encours de la dette du Trésor d'une moyenne de 48 mois, proche d'un creux historique, à une moyenne de 60 à 72 mois sur les années à venir. Cela implique une émission plus importante de bons du Trésor à 10 et 30 ans à un moment où les rendements sont très bas et où le Trésor devrait émettre un montant record de dette. Le déluge de l'offre en attente à la longue extrémité du marché a joué un rôle dans une courbe de rendement plus raide. À la mi-décembre, les adjudications d'obligations à 10 et 30 ans ont connu une baisse de la demande malgré une courbe des rendements atteignant les niveaux historiquement élevés observés seulement en 1992 et 2003. Autrement dit, malgré le rendement additionnel par rapport aux obligations à court terme, les deux adjudications ont suggéré qu'une courbe de rendement abrupte ne suffirait peut-être pas à elle seule à aider à vendre des obligations à plus long terme. En outre, les émissions de bons du Trésor ont diminué sur une base relative, ce qui a contribué à maintenir les rendements à court terme très bas.

Les responsables de la Fed ont continué à baisser leur message pendant plus longtemps, tout en maintenant les rendements à court terme aussi bas. La Fed a maintenu l'utilisation de la «période prolongée» à la fin de la réunion du Comité FOMC du 16 décembre et lors de conférences publiques, le président de la Fed Bernanke et d'autres membres votants du FOMC n'ont fait aucune mention de la suppression des stimuli. L'absence totale d'action en faveur d'une stratégie de sortie a contribué à maintenir les rendements à court terme à un niveau bas et la courbe de rendement abrupte. À notre avis, la Fed attendra vraisemblablement la deuxième moitié de 2010 pour hausser les taux d'intérêt, un peu plus tard que l'attente du consensus. Lorsque ces perspectives pour la Fed sont combinées à des pressions sur l'offre, la courbe des rendements devrait rester relativement raide pendant la plus grande partie de 2010.

Implications pour les investisseurs

Une courbe de rendement abrupte est de bon augure pour les actifs risqués tels que les actions et les obligations à haut rendement. Mis à part les effets bénéfiques sur l'économie, la courbe abrupte des rendements résulte généralement de faibles rendements à court terme et encourage les investisseurs à prendre des risques. Dans le graphique 3, nous décalons la courbe de rendement de deux ans (puisqu'il s'agit d'un indicateur avancé) pour montrer la corrélation avec le rallye des actions des années 2000. Notez que cette corrélation est plus d'un phénomène récent et évident seulement dans la dernière décennie. Le «carry trade» bien connu a été rendu possible grâce à des courbes de taux abruptes à l'échelle mondiale et a contribué à alimenter ce rallye. La tendance va-t-elle continuer à aller de l'avant? Jusqu'à présent, le S & P 500 a suivi la tendance et suit la courbe des rendements plus haut, quoique de manière décalée.Des preuves anecdotiques suggèrent que le carry trade est de nouveau présent mais à une échelle beaucoup moindre. On ne sait pas si les actions ont retrouvé leurs pics antérieurs, mais la courbe de rendement abrupte, même si elle est légèrement plus prononcée en raison des besoins d'émission du Trésor, laisse présager que les actifs à risque se retrouveront en début d'année.

En fin de compte, la courbe des rendements s'aplatira, mais nous croyons que la Fed devra agir de la sorte. L'offre de bons du Trésor diminuant par rapport aux obligations et obligations à long terme, les anticipations d'inflation contrôlées et les commentaires favorables des dirigeants de la Fed, la courbe des rendements nécessitera probablement des signes concrets d'une hausse des taux avant une courbe de rendement plus plate. Une telle mesure constituerait un défi pour les actifs à risque tels que les actions et les obligations à rendement élevé. Nous demeurons vigilants face à une hausse potentielle des taux ou même à un changement significatif de la part de la Fed, mais nous croyons qu'une courbe de rendement relativement raide persistera pendant la plus grande partie de 2010.

INFORMATIONS IMPORTANTES

• Les opinions exprimées dans ce document ne sont fournies qu'à titre d'information générale et ne sont pas destinées à fournir des conseils ou des recommandations spécifiques à un individu. Pour déterminer quel (s) investissement (s) peut vous convenir, consultez votre conseiller financier avant d'investir. Toute référence de performance est historique et ne garantit pas les résultats futurs. Tous les indices ne sont pas gérés et ne peuvent pas être investis directement.
• Les obligations d 'État et les bons du Trésor sont garantis par le gouvernement des États - Unis quant au paiement du capital et des intérêts dans les délais et, s'ils sont détenus jusqu'à leur échéance, ils offrent un taux de rendement fixe et une valeur nominale fixe. Cependant, la valeur des parts de fonds n'est pas garantie et fluctuera.
• La valeur marchande des obligations de sociétés fluctuera, et si l'obligation est vendue avant l'échéance, le rendement de l'investisseur pourrait différer du rendement annoncé.
• Les obligations sont soumises au risque de marché et de taux d'intérêt si elles sont vendues avant leur échéance. La valeur des obligations diminuera à mesure que les taux d'intérêt augmenteront et sont tributaires de la disponibilité et de la variation des prix.
• Les obligations à haut rendement et à haut rendement ne sont pas des titres de bonne qualité, comportent des risques importants et devraient généralement faire partie du portefeuille diversifié d'investisseurs avertis.
• Les placements sur les marchés internationaux et émergents comportent des risques particuliers tels que la fluctuation des devises et l'instabilité politique et peuvent ne pas convenir à tous les investisseurs.
• L'investissement en actions comporte des risques, y compris la perte de capital.