Retrait souverain - Risque de crédit sur les obligations d'État

Le risque de crédit souverain a refait surface dans les obligations d'État la semaine dernière, les agences de notation ayant pris des mesures négatives dans plusieurs pays. Fitch Investor Service a abaissé la notation de la Grèce à BBB + de A- un jour après que S & P a mis le pays sur Credit Watch Negative. S & P a également placé la note A + du Portugal sur Credit Watch Negative à un niveau inférieur et a placé la notation AA + de l'Espagne sur Outlook Négatif (Outlook fait référence à une direction de notation potentielle à long terme plutôt qu'à une variation de notation en attente). Séparément, Moody's a laissé entendre que la notation AAA des bons du Trésor américain et britannique Gilts étaient à risque au cours des années à venir. L'inquiétude quant à la capacité future de rembourser les dettes a été le principal moteur des mesures de notation. Les obligations des marchés émergents n'ont pas été épargnées par la volatilité alors que Moody's a dégradé six émissions d'entreprises appartenant à l'Etat de Dubaï à la suite de la restructuration de la dette de Dubai World.

Avec Dubaï World encore frais sur les investisseurs, la vague de nouvelles négatives a déclenché l'aversion au risque trades en crédits plus sûrs. Au sein de l'Europe, les emprunts d'Etat allemands et français ont profité des flux de gouvernements européens plus contestés par le Portugal, l'Italie, l'Irlande, la Grèce et l'Espagne. Les bons du Trésor américain se sont également renforcés au début de la semaine suivant les nouvelles, et parmi les emprunteurs souverains des marchés émergents, le Brésil et certaines obligations d'État asiatiques ont bénéficié.

Écarts de swap de crédit par défaut plus larges

Les inquiétudes sur les risques de crédit souverain étaient évidentes dans les spreads plus larges de Credit Default Swap (CDS) pour les pays en question. Les CDS sont des contrats d'assurance qui protègent contre le défaut: plus l'écart est grand, plus le prix requis pour payer la protection contre le défaut est élevé et vice versa. Par exemple, les CDS à cinq ans sur les obligations d'État grecques ont clôturé la semaine dernière à 2,04%, ce qui signifie qu'un détenteur de 10 millions de dollars en obligations devrait payer 204 000 $ par an pour être entièrement assuré contre le défaut. Bien que les spreads CDS européens se soient élargis, ils n'ont pas dépassé les niveaux de fin mai à l'exception de la Grèce. CDS se propage pour ce que Moody's a décrit comme plus «stable», l'Allemagne et la France n'étant stables que légèrement plus haut. La faiblesse reflète donc l'aversion au risque pour des questions gouvernementales plus fortes et non une augmentation significative du risque de défaut. Le faible niveau des rendements absolus reflète également un très faible risque de défaut. Si un défaut était un risque réel, les obligations d'État grecques ne culmineraient pas à un rendement de 5,6% au cours de la semaine. Si le défaut était considéré comme un risque légitime par le marché, les rendements des obligations grecques se situeraient dans la fourchette à deux chiffres, mais ce n'est clairement pas le cas. En outre, si les rendements des émissions européennes périphériques ont augmenté par rapport aux rendements allemands et français, ils restent relativement étroits et, à l'exception de la Grèce, offrent peu d'opportunités.

Graphique 1

Implications du marché émergent

Parmi les émetteurs des marchés émergents, Moody's a rétrogradé six émetteurs corporatifs appartenant à l'État de Dubaï à la suite de la restructuration de la dette de Dubai World.
Les nouvelles n'ont pas été une surprise puisque le gouvernement de Dubaï a démontré qu'il ne garantit pas les dettes des sociétés appartenant au gouvernement. Moody a cité le manque de soutien du gouvernement comme motif de la rétrogradation. Le lundi 14 décembre, le voisin d'Abu Dhabi a fourni 10 milliards de dollars pour aider Dubai World à payer les intérêts et à effectuer un paiement en capital sur une obligation venant à échéance d'une de ses filiales. Alors que le marché est positif, le manque de soutien de Dubaï a attiré l'attention des investisseurs.

La rupture de la relation quasi-souveraine, semblable à une relation Fannie Mae / Freddie Mac ici aux États-Unis, a soulevé des questions plus larges pour
les investisseurs de la dette émergente (EMD). Le paysage des revenus fixes de l'EMD compte de nombreux émetteurs appartenant à l'État. La crainte est que d'autres gouvernements ne soutiennent pas les entreprises publiques en cas de stress financier. Nous pensons que les nouvelles motiveront les investisseurs à privilégier les émetteurs de qualité supérieure dans l'espace EMD et ne conduiront pas nécessairement à un exode de la classe d'actifs. En outre, rompre la relation quasi-souveraine de six émetteurs liés à l'immobilier n'est pas le même processus de décision que celui qui pourrait être utilisé pour les quasi-souverains liés aux matières premières ou à l'énergie, essentiels au bien-être financier de certains émetteurs EMD. Nous suivons de près l'évolution de la situation mais, à l'heure actuelle, nous ne considérons pas cette récente aversion au risque comme compensant les facteurs fondamentaux favorables à la majorité des émetteurs d'EMD.

Bien que nous estimions que les risques de défaut souverain sont exagérés, les nouvelles récentes renforcent néanmoins notre opinion de limiter l'exposition souveraine aux problèmes souverains des marchés émergents et de maintenir l'accent sur les problèmes d'entreprise, qui démontrent une amélioration des fondamentaux. Beaucoup de souverains continuent d'émettre de la dette (au détriment de la hausse des déficits) pour divers programmes de relance économique tandis que la plupart des entreprises ont opté pour la réduction des coûts, la conservation des liquidités et le désendettement. Alors que certains pays souverains émergents ont également produit des mesures de relance intérieures, ils fonctionnent toujours avec un excédent et conservent des réserves monétaires importantes. Pour l'avenir, les indicateurs de qualité du crédit pour la plupart des émissions souveraines d'EMD restent orientés dans la bonne direction contrairement à de nombreux emprunts d'Etat des pays développés. Les événements récents conjugués au faible niveau global des obligations gouvernementales renforcent notre préférence pour les obligations à rendement élevé. Dette et obligations d'entreprise de qualité d'investissement.

INFORMATIONS IMPORTANTES

• Ce rapport a été préparé par LPL Financial.Les opinions exprimées dans ce document ne sont fournies qu'à titre d'information générale et ne sont pas destinées à fournir des conseils ou des recommandations spécifiques à un individu. Pour déterminer quel (s) investissement (s) peut vous convenir, consultez votre conseiller financier avant d'investir. Toute référence de performance est historique et ne garantit pas les résultats futurs. Tous les indices ne sont pas gérés et ne peuvent pas être investis directement.
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• La valeur marchande des obligations de sociétés fluctuera, et si l'obligation est vendue avant l'échéance, le rendement de l'investisseur pourrait différer du rendement annoncé.
• Les obligations sont soumises au risque de marché et de taux d'intérêt si elles sont vendues avant leur échéance. La valeur des obligations diminuera à mesure que les taux d'intérêt augmenteront et sont tributaires de la disponibilité et de la variation des prix.
• Les obligations à haut rendement et à haut rendement ne sont pas des titres de bonne qualité, comportent des risques importants et devraient généralement faire partie du portefeuille diversifié d'investisseurs avertis.
• L'investissement sur les marchés internationaux et émergents comporte des risques particuliers tels que la fluctuation des devises et l'instabilité politique et peut ne pas convenir à tous les investisseurs