Les stocks sont-ils surévalués?

Au cours des mois d'été de mai, juin et juillet, le marché boursier, mesuré par le S & P 500, est resté dans une fourchette d'environ 900 après que les investisseurs soient passés d'une autre grande dépression à une récession typique. Maintenant, cet automne, le S & P 500 se situait autour de 1050, les investisseurs passant d'une récession typique à une reprise. Le modèle de performance récent du S & P 500 est remarquablement similaire à ce qui s'est passé au début de l'été.

Le graphique à proximité du S & P 500 compare la performance de cet été (du 22 avril au 31 juillet) et la tendance cet automne (du 1er septembre à maintenant) [graphique 1]. Ils sont presque un match parfait, avec la chute d'exactement 150 points de plus sur l'indice que pendant l'été. Ce que cela suggère, c'est que la récente chute n'est peut-être pas la fin du marché haussier, mais ce n'est peut-être pas la fin du repli non plus. Une baisse éventuelle de quelques points de pourcentage supplémentaires au cours des prochaines semaines pourrait se produire si le S & P 500 suit la tendance de l'été. La diapositive peut prendre fin lorsque nous commençons à obtenir la confirmation de la durabilité de la reprise sous la forme de meilleurs chiffres de la main-d'œuvre et des dépenses. La confirmation que la reprise était en cours s'est produite à la fin de l'été sous la forme de données économiques systématiquement meilleures que prévu.

Mais ce recul pourrait-il aller beaucoup plus loin?

Le rallye de 60% depuis le 9 mars a-t-il poussé les actions trop loin? Les actions sont-elles surévaluées? Notre réponse à toutes ces questions est non. En fait, il y a place pour une hausse potentielle des valorisations dans les mois à venir. Lorsque nous discutons des valorisations, nous utilisons le ratio cours / bénéfice à terme (P / E), défini comme le prix du S & P 500 divisé par les bénéfices attendus des sociétés de l'indice au cours de la prochaine année. Cette définition standard de l'industrie est utilisée en faveur d'un P / E traînant qui utilise les bénéfices des sociétés par rapport à l'année précédente car ce sont les perspectives de bénéfices qui mesurent le mieux les attentes des acteurs du marché et déterminent leurs décisions.

Au cours des 30 dernières années, il y a eu trois périodes au cours desquelles les analystes du suivi des données ont calculé leurs attentes en matière de bénéfices afin de déterminer l'ampleur du rebond de l'évaluation boursière associé à la fin d'une récession. Ce sont les périodes qui ont suivi le point bas S & P 500 en 1982, 1990 et 2002. Le montant de la hausse a varié, mais, en moyenne, P / Es a augmenté de 37% au cours des 14 mois suivant le bas du marché boursier. Les P / E suivent actuellement très étroitement la moyenne des trois scénarios précédents, ce qui suggère une marge d'amélioration supplémentaire [graphique 2].

Alors qu'en 2002, les ratios P ​​/ E atteignaient des niveaux record et ne pouvaient pas aller ailleurs, mais en 1982, les ratios P ​​/ Es atteignaient des creux record et n'avaient nulle part où aller, mais plutôt en hausse. De plus, on craint que cette reprise puisse être une reprise sans emploi et plutôt faible. Cependant, il convient de garder à l'esprit que si l'on se reporte aux périodes qui ont suivi les récessions de 1990 et de 2001 et qui ont été qualifiées de «chômeurs» à l'époque, on s'est interrogé sur la durabilité de ces recouvrements. Donc, dans l'ensemble, les scénarios sont comparables et reflètent la gamme des résultats potentiels.

Notre analyse des données mensuelles suggère que les ratios cours / bénéfices pourraient augmenter de 37% par rapport au plus bas de 11,3 enregistré en mars 2009. Le ratio cours / bénéfice a déjà atteint la plus grande partie de cette hausse. Une hausse continue du ratio C / B par rapport à l'expansion moyenne historique de 37% produirait un C / B de 15,25 en tant que sommet à la fin d'avril 2010, 14 mois après le creux du marché.

Certains peuvent se rappeler que le P / E au plus bas du S & P 500 était en fait de 10,5. Si nous utilisons le jour où le marché a touché le creux de chaque scénario - plutôt que la fin du mois - le creux était un peu plus bas et le rebond typique des valorisations était un peu plus élevé, environ 45% sur 14 mois. Le plus bas de la journée de clôture du S & P 500 au début de mars 2009 a porté le P / E à 10,5. Un gain de 45% ferait passer ce P / E quotidien à 15, ce qui n'est pas matériellement différent de notre approche mensuelle.

Le S & P 500 suit la moyenne de très près depuis le plus bas de février 2009, avec des possibilités d'amélioration. AP / E de 15,25 sur les prévisions à 12 mois 14 mois après le début de la hausse à la fin d'avril 2010 (nous nous attendons à environ 82 $) suggère un niveau de 1250 sur le S & P 500 au pic de valorisation en 2010. soutient notre position surpondérée sur les actions, en général.

Bien sûr, l'évaluation dépend des bénéfices - si les bénéfices ne parvenaient pas à se rétablir, les actions seraient surévaluées. Heureusement, 80% des entreprises ont dépassé les estimations des analystes jusqu'à présent pendant la saison des résultats du troisième trimestre et de nombreuses entreprises augmentent leurs prévisions de bénéfices pour l'année prochaine, renforçant notre confiance dans la reprise en 2010. Nous prévoyons des bénéfices de 75 à 76 en 2010, à la fin de l'année, nous prévoyons qu'ils retrouveront leur niveau de 2005, soit environ 20% de moins que le sommet atteint à la mi-2007.

Bien que la volatilité autour du niveau de 1050 sur l'indice S & P 500 puisse se maintenir, nous ne croyons pas que les actions soient surévaluées ou que les actions soient amorcées au début d'une autre baisse importante. Alors que nos classes d'actifs préférées telles que les petites capitalisations et les actions des marchés émergents se négocient à prime aux actions américaines à grande capitalisation représentées par le S & P 500, nous trouvons les meilleures perspectives de croissance des bénéfices justifiant leurs valorisations premium.

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